HAWK: 75% korting op het Eigen vermogen. Kopen?

Beste lezer,


Ongeveer twee maanden geleden op vrijdagmiddag 11 februari was ik het jaarverslag van Seahawk Drilling, Inc. (HAWK) over 2009 aan het lezen. Het bedrijf was opgevallen nadat een paar dagen ervoor de overname van Pride International door Ensco bekend werd gemaakt. Pride had een paar jaar geleden namelijk een deel van het bedrijf naar de beurs gebracht wat verder zou gaan onder de naam Seahawk Drilling, inc. 

Seahawk

Het bedrijf had 20 boorplatformen die allemaal in de Golf van Mexico opereerde. Deze platformen waren niet bepaald nieuw en dat maakt een bedrijf in een cyclische sector extra kwetsbaar. De eerste dag dat er in het aandeel werd gehandeld, sloot het op $12,76. Drie maanden later op 19 september 2009 werd het hoogste punt bereikt van $34.44 waarna het aandeel flink ging dalen. Op 10 februari kon je de aandelen kopen voor $7.47 per stuk.


Mijn voornaamste reden om een onderzoek in te stellen was dat het bedrijf met deze koers noteerde tegen 25% van het eigenvermogen. Mocht dit boekhoudkundige eigenvermogen ook daadwerkelijk de intrinsieke waarde van het bedrijf voorstellen dan zou dat betekenen dat het bedrijf veel meer waard was dan de toenmalige marktwaarde.


Het jaarverslag

Bij een onderzoek naar een bedrijf bestudeer ik altijd het jaarverslag. Dit is een zoektocht naar verrassingen die je niet direct uit de cijfers van een bedrijf kan halen. Soms zijn deze verrassingen positief, soms negatief en soms vind je niks. Bij Seahawk waren ze negatief.

Na de oprichting van het bedrijf en het begin van de crisis waren de omstandigheden verslechterd. Van de 20 boorplatformen waren er 7 verhuurd, 2 waren beschikbaar en maar liefst 11 waren 'cold stacked' wat betekent dat ze niet verhuurd worden en ook niet weer snel operationeel kunnen zijn. Deze situatie zorgde ervoor dat er flink moest worden afgeschreven op de platformen. De activa bleken niet de juiste waarde te hebben en het eigenvermogen was te hoog.

Een andere verrassing was dat het bedrijf in een juridisch gevecht zat met de Mexicaanse fiscus. Zij claimde nog $224 mln van Seahawk te goed te hebben. Een verplichting die Seahawk bestreed en daarom ook niet had opgenomen op de balans. Een eerste rechtszaak maakte echter duidelijke dat het bedrijf in ieder geval een aanslag van ± $20 mln toch moest betalen. Dit was natuurlijk niet echt hoopvol voor de andere $200 mln.

Vrijdag 11 februari

Door deze verrassingen kwam ik tot de conclusie dat de activa waarschijnlijk te hoog in de boeken stonden en dat er een hele grote verplichting niet in de boeken stond. De intrinsieke waarde van het bedrijf schatte ik daarom veel lager in dan het eigenvermogen dat in het jaarverslag werd genoemd en ik besloot daarom geen aandelen te kopen.

Een paar uur later zorgde Seahawk voor zijn laatste verrassing, het vroeg faillissement aan. Het bedrijf zou niet meer aan alle verplichtingen kunnen voldoen en verkocht daarom haar platformen voor $105 mln. Dit was 25% van de waarde waartegen deze in de boeken stond en het aandeel daalde nabeurs ± 50%.

Hieruit blijkt weer dat het bestuderen van jaarverslagen voor een belegger geen overbodig luxe is. Het kost tijd maar het kan je een hoop ellende besparen.

Met vriendelijke groet,

Jaap van Duijn